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楼市新政暗藏玄机 大宗商品受益有限

中国央行在9月份最后一天释放了住房金融新政,兑现了此前放松限贷的传闻。笔者认为,住房金融新政蕴含玄机,不能简单视为一般的救市措施,而是和其他政策一道构建新常态下的调控新机制。

当前的政策组合,主要是侧重于通过市场化手段,守住不爆发系统性风险的底线,允许需求端正常回落,倒逼无效的供应端“去产能和去杠杆”;在控制地方债务无序扩张同时放松地产限贷,允许地产部门通过“美国两房”模式筹集资金,这引导资金从刚性部门流出。最终,既能防止房地产短期大幅度下滑引发的包括银行坏账等系统性风险爆发,又能引导地产调控从行政模式解脱出来,也能为改革释放缓冲时间,达到“一石三鸟”的目的。

从资产配置角度来看,未来股市和债务可能受益于融资成本(或无风险利率)下降,然而产能过剩、需求端延续减速的大宗商品则和股市、债市继续分道扬镳,继续上演测试底部的熊市行情。当然,去产能和去杠杆较快的商品可能在表现上会相对坚挺,特别是供应端收缩比较厉害的一些商品,如锌、镍之类商品。

如果单纯从某一政策来看,似乎很让人费解,然而可以把货币政策、地产政策、产业政策和财政政策结合起来看,所有政策似乎都指向年初经济工作会议中的一个重要任务,即不发生系统性风险。

中国经济进入新常态,政府担心的问题不外乎是两个:就业和系统性风险。从就业来看,由于经济增长方式和人口结构的变化,就业和经济增长已经不再是线性关系。因此,系统性风险已经成为当前政府担心的最大问题,从一季度的超日债事件到三季度的银行不良贷款上升,房地产资产呈现恶化的趋势。

因此,为了不发生系统性风险这个底线,对房地产的放松限贷成为不二选项。因此,笔者认为,楼市放松限贷,甚至不排斥投机性炒房都是为了对冲地产持续恶化带来的下行风险。另外,从整个宏观布局来看,基建投资受到财政预算约束的制约,制造业受制于投资回报率下降,因此有必要将按揭贷款首先纳入央行PSL抵押品框架,以便在政府和企业去杠杆之际,引导居民加杠杆。从利率角度来看,按揭贷款利率正是决定居民部门加杠杆能力的核心指标,引导居民部门继续加杠杆,必须要降低按揭贷款利率。

如果结合国务院下发的《加强地方政府性债务管理的意见》,以及今年对影子银行的规范和监管,我们就可以发现地产放松限贷非单独行动。

《意见》规定,地方政府对其举借的债务负有偿还责任,中央政府实行不救助原则,这意味着地方政府要与商业房地产开发项目完全脱钩,即防范了存量债务的无序过度膨胀的风险,又可以增强财政透明度,防止地方政府过度以来土地财政,给地方借债套上了缰绳。长期来看,地方发债规范之后,有利于制约刚性部门,如地方融资平台对资金的疯狂挤占,有利于降低社会融资成本。

楼市金融新政力度是超预期的,不排除对当前楼市去泡沫的打断,不利于楼市长远发展。不过,结合当前的各种情况,楼市很难再现2008-2011年疯狂的势头。

这些因素包括:一是此次楼市新政不仅给购房者提供限贷松绑,而且给银行和地产商分别提供了融资的通道:MBS和房地产投资信托基金(REITs)试点,需求和供应双管齐下;二是当前地产行业供需格局发生变化,除了部分一线城市供应紧张之外,大多数城市库存高企;三是人口老龄化减缓对新屋需求,刚性需求高峰已过;四是当前没有如同2008年的“4万亿”刺激措施;五是地产投资并非唯一保值增值的渠道,货币基金、券商资管计划、信托和银行理财等居民可选投资集合大幅扩张;六是尽管楼市放松限贷,但是在银行负债端成本因互联网金融和利率市场化而高企之际,购房贷款并不一定会出现潮涌势头。

从大类资产来看,由于住房金融新政不仅给购房者放松限贷,而且给地产商和银行提供融资渠道,因此短期有利于楼市去库存,使得地产行业现金流出现改善,有利于地产板块上市公司利润回升。而货币市场无风险利率的回落,又有利于降低企业的财务成本,从而股市相关板块受益。对于债市而言,由于无风险利率的下降,再加上政府对地方债的规范,城投债不再可能受益于中央担保,因此城投债可能不再受资金追捧,利率债(国债)将会受到资金流入的利好提振。

对于大宗商品而言,目前产业政策表现为政府对产能过剩的行业继续引导去产能和去杠杆,因此需求端会继续回落,在改革的大背景下,对于资源性或者基础工业原材料的大宗工业品需求单位GDP的消耗会继续下降,以便倒逼上游无效供给的收缩。直至上游供给和下游需求回到供求平衡,价格底部才会出现。而从楼市本身对建材、有色等相关商品的需求提振,尚不会很快出现,因当前楼市的主要活动是去库存而不是再度加快扩张,新房开工、在建项目都不会很难提速。

(作者系宝城期货分析师)

文章来源:http://www.qhrb.com.cn/2014/1009/172199.shtml