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交易所引导市场参与者回归理性交易

期货日报网 (作者:五矿经易期货 陈冠因 )

自4月14日以来,三大商品期货交易所连续采取多项措施控制期货市场风险。比如上期所对×××基金采取限制开仓监管措施,将螺纹钢、热轧卷板夜盘交易时间缩短的措施,最新4月27日,大商所将焦炭和焦煤品种手续费标准由成交金额的万分之3.6调整为成交金额的万分之7.2。交易所的风控措施,与黑色系商品在4月21日创新高后的回调较为一致,可见这些政策在平抑市场盲目跟风情绪方面发挥了作用。可以说,是黑色系商品反弹拐点的导火索。

一季度以来黑色系商品的这轮大涨行情,从交易层面看,资金选择黑色系列而不是有色系列商品,还是在于资金看准了以下几个因素的对比上,做多黑色的理由均强于做多有色品种。

第一,黑色系商品主要还是国内主导,中国钢材产能12亿吨,产量8亿吨,因此,供给的影响因素主要在国内。而有色系商品受到内外盘的牵制。以铜为例,2015年中国阳极铜、精炼铜、铜合金以及半成品铜制品的进口量为481万吨;铜矿砂及其精矿进口量则达到1329万 吨。可见,在影响供给的因素上,黑色系金属与有色系金属的内外影响因素差异很大。而在需求端,中国的钢材需求为7亿吨,出口只有1亿吨,铜则在内外比价变化,以及融资因素的影响下,会动态的在境内境外两个市场流动。因此,需求端与供给端的情况类似,黑色 系金属都是国内因素影响更大。

其次,黑色系商品所在行业是国内供给侧改革最早进行的行业,从地方政府执行情况看,已经高于年初中央制定的钢铁与煤炭行业去产能的目标。在供给侧改革的影响下,很多债务较高的中小型钢铁厂都遭遇了融资困境与环保停产压力,高炉复产的进度并未随利润的好 转而提高。河北省钢铁总产能约为3亿吨,占全国总产能约27%,要在未来五年内淘汰1亿吨产能。江苏则提出,到2018年底,压减钢铁产能1255万吨。加上贵州、辽宁等省份,各地方之和已经超过1亿~1.5亿吨的全国目标。就煤炭行业而言,两会期间,山西就计划到2020 年压减煤炭产能2.58亿吨;河北则提出到2017年,要减产4000万吨燃煤;内蒙古表示,未来3至5年关闭280处煤矿,涉及产能1.2亿吨。贵州计划用3至5年时间压缩煤矿规模7000万吨左右;江苏则提出,到2018年底,压减煤炭产能700万吨;重庆的目标是2~3年去煤炭产能近50% ,煤炭产能要压减到2000万吨以内。上述6省份的压减规模之和已经超过5亿吨。而有色行业,并不是当前供给侧改革的重点。

最后,需求端的改善,从经济周期的角度看,2015年四季度,中国进入一个再库存的库存周期,终端的需求开始发力。与此利好对应的是,为了应对GDP增速可能下滑的压力,中央出台了金融专项基金匹配发改委核准的各个大型基建项目。金融专项建设基金与央行降息降 准的效果差异很大,后者可能导致资金在商业银行内部空转,但这些专项基金则直接落实到项目上。根据我们的统计,从2015年10月到2016年3月,月均投放额度为2000亿元,2016年剩下的9个月,初步预计还将有累计至少1.6万亿的资金投放到这些项目上来。

除了基建板块,房地产政策也松绑,除了一线城市,很多地方取消限购、限贷,将给购房者适当补贴,银行的首套房、二套房的首付比例也基本全线下调。基建与房地产市场的好转,导致现货市场对黑色系列商品的需求大于对有色金属的需求。最终的局面就是,供给收 缩而需求脉冲式放量的背景下,资金选择黑色系商品突破能获取更大的收益。

可见,一季度以来黑色系商品期货的飙升存在一定合理性。但是任何事情都是有度的,螺纹钢1000元/吨的利润,是2011年以来的最好水平,我们可以认为是当前宏观经济与供需矛盾下市场价格的合理回归。但我们也看到,3月以来,螺纹钢的日均交易接近1400万手,铁 矿石日均交易超过600万手。合约持有平均时间小于4小时,已经出现资金恶炒的现象。在此背景下,三大交易所适时出台相关风控措施,有着积极的意义。至于有观点认为交易所调整手续费和保证金会直接导致黑色系商品反弹夭折。我们认为可能性较低。

历史上,的确出现过交易所采取单边提高多单保证金等风控措施从而引发价格拐点的案例,最典型的就是1980年代的LME镍多头逼仓事件。

首先,从产业基本面的角度看,以螺纹钢和铁矿石为例,都是现货升水局面,4月份和5月上半月,尚处于消费旺季。

其次,从政策目标的角度看,交易所既不希望看到商品的无序大涨,自然也不希望看到无序大跌。如果出现短期大涨后又大跌的行情,比交易所更高的证监会和国务院层次上,就会将责任归咎于交易所风控不利。因此,大商所与上期所可能还会私下会与期货公司约谈, 引导市场各方参与者兼顾大局。这样,黑色系在提高保证金后,部分高频交易的客户会因为成本的提高而减少对市场的左右能力,而大资金的参与减少,也可能导致行情的发动会变得缓慢。最终的结果,就需要产业链自身的因素,以及其他宏观因素(比如未来的中国债 务违约压力,英国脱离欧元区带来的美元升值压力等)来主导行情,在不考虑这些宏观因素的前提下,价格的回落就要等到需求与供给的再度失衡来实现。

文章来源:http://www.qhrb.com.cn/2016/0428/195842.shtml